A governança do cash flow matching e o risco de liquidez nos planos fechados

por Dra. Ana Paula De Raeffray e Dr. Marcelo José Machado da Silva Neves.

A gestão de investimentos em entidades fechadas de previdência complementar transcende a busca por rentabilidade acima do benchmark ou o simples cumprimento dos limites de alocação da regulação. Em planos maduros, saldados ou que apresentam fluxo líquido negativo, a alocação de ativos deve responder a um imperativo operacional e financeiro: a compatibilidade temporal entre o recebimento dos ativos e o cronograma de pagamento dos benefícios.

É nesse cenário que a técnica de cash flow matching ganha centralidade na modelagem de Asset Liability Modeling (ALM). A metodologia consiste na estruturação dos fluxos esperados de caixa dos ativos — juros cupom, amortizações, vencimentos e resgates — para fazer frente aos compromissos atuariais nas datas de vencimento das obrigações. A preocupação central reside na eficiência do casamento temporal de fluxos, evitando que a entidade dependa da venda forçada de ativos em momentos de estresse de mercado ou da exposição excessiva ao risco de reinvestimento.

Sob a ótica regulatória brasileira, o cash flow matching não constitui uma exigência legal expressa. A legislação aplicável — a começar pela Lei Complementar nº 109/2001 e pelas resoluções do Conselho Monetário Nacional — organiza o sistema em torno do equilíbrio atuarial, da transparência e da prudência, sem impor uma metodologia única de gestão de passivos. Seria um equívoco conceitual converter uma ferramenta de finanças em dever jurídico autônomo e inflexível.

Contudo, a inexistência de obrigatoriedade legal não isenta as diretorias de investimentos e os conselhos de avaliarem a adequação da técnica às particularidades do plano. Em fundos com forte saída de caixa, a ausência de análise sobre o risco de descasamento temporal configura uma fragilidade de governança. O ponto juridicamente relevante não está em impor a adoção integral da metodologia, mas em exigir que a decisão de adotá-la, rejeitá-la ou utilizá-la parcialmente resulte de um processo decisório robusto, documentado e tecnicamente fundamentado.

A gestão previdenciária lida com passivos de longo prazo nos quais o fator tempo é elemento estruturante. Um plano de benefícios pode apresentar equilíbrio atuarial em determinada avaliação e, ainda assim, enfrentar graves crises de liquidez se a carteira de ativos não gerar caixa nas datas de exigibilidade das prestações. Enquanto em planos jovens a estratégia se orienta à acumulação e à busca de prêmios de risco, nos planos maduros a cadência dos pagamentos assume papel determinante na montagem do portfólio.

Na prática, a aplicação pura do cash flow matching enfrenta restrições concretas do mercado financeiro doméstico, como a escassez de títulos públicos ou privados com prazos compatíveis com as obrigações mais longas. Diante dessas limitações, o mercado costuma adotar estratégias de transição, como o horizon matching — que combina o cash flow matching para os compromissos de curto e médio prazo com o duration matching para o passivo distante — ou a segregação da carteira em compartimentos dedicados à cobertura do passivo e subcarteiras de excedente voltadas à busca de alfa.

O que se exige da governança corporativa da entidade é a transparência do processo decisório. Diante de fluxos de pagamento previsíveis, os órgãos de administração devem demonstrar que avaliaram formalmente a liquidez da carteira, os vencimentos dos títulos, cenários de estresse e os riscos de reinvestimento. Alegações genéricas de prudência não substituem a demonstração concreta das premissas que fundamentaram a escolha da estratégia de investimentos.

A política de investimentos é o instrumento adequado para refletir essa integração entre a atuária e a gestão de recursos. O ordenamento jurídico não impõe uma fórmula matemática de alocação, mas estabelece o dever de diligência e fundamentação técnica nas escolhas de gestão. Na gestão de ativos e passivos da previdência complementar, a distribuição temporal dos fluxos não é uma variável acessória: dita a própria capacidade de honrar os compromissos assumidos com os participantes.

Ana Paula De Raeffray é doutora e professora dos cursos de pós-graduação da PUC-SP, diretora científica da Academia Brasileira de Direito da Seguridade Social (ABDSS), vice-presidente da Comissão Especial de Previdência Complementar da OAB-SP, diretora vice-presidente do IPCOM e sócia do Raeffray Brugioni Advogados.

Marcelo José Machado da Silva Neves é doutorando em Finanças (Mackenzie), mestre em Controladoria e Finanças (FIPECAPFI), professor de pós-graduação e MBA, conselheiro do IPCOM, membro da Comissão de Previdência Complementar da OAB-SP e consultor do Raeffray Brugioni Advogados.